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Pictet Asset Management : Coronavirus L’Europa e la Fase 2

Pictet Asset Management Il momento più acuto dell’emergenza sanitaria sembra ormai alle spalle e, dopo quasi due mesi di “lockdown”, si iniziano a bilanciare i benefici sanitari delle misure di distanziamento sociale con i danni economici che esse producono …


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A cura di Andrea Delitala, Head of Euro Multi Asset di Pictet Asset Management


L’Europa sta tentando di proiettarsi nella Fase 2.

Spinti dall’esigenza di tutelare il proprio tessuto sociale ed economico, quindi, molti Paesi stanno iniziando ad allentare le misure adottate per contenere la diffusione del virus, nell’attesa di determinanti innovazioni in campo medico.

Su questo fronte, sono incoraggianti le notizie degli ultimi giorni circa il successo di un primo studio sul farmaco Remdesivir dell’azienda statunitense Gilead.

L’efficacia del farmaco come trattamento per il COVID-19 verrà testata nuovamente nel corso del mese di maggio su un campione di pazienti nelle prime fasi della malattia (quando l’efficacia dovrebbe essere massima). Si apre, di conseguenza, lo spiraglio per una qualche imminente forma di cura, mentre resta ancora lontano lo sviluppo di un vero e proprio vaccino, per il quale bisognerà attendere verosimilmente tra i 12 e i 18 mesi.

Al momento, tuttavia, non sembra vi siano test sierologici affidabili né strumenti di tracciamento adeguati. Quindi, in attesa di soluzioni definitive, verrà fatto un tentativo di convivenza con il virus, confidando sul senso di responsabilità delle persone affinché l’attività economica possa gradualmente riprendere senza che si ricaschi in un nuovo stato di emergenza totale.

Si tratta di un percorso non privo di insidie, ma che sembra sempre più necessario intraprendere in tempi rapidi.

Qualora le misure di distanziamento sociale venissero gradualmente rimosse, ipotizziamo che, nel giro di un trimestre ovvero per fine luglio, si potrebbe tornare sopra il 90% circa dell’attività economica pre-COVID (dall’80% attuale), come successo grossomodo in Cina; per fine anno si prevede un recupero quasi completo dei livelli di inizio anno.

In questo quadro, le nostre analisi prevedono una contrazione del PIL globale nel 2020 del -3.3%, seguito poi da un rimbalzo deciso nel 2021 (tenendo conto delle politiche fiscali e monetarie, la cui efficacia determinerà molto del risultato). Come già evidenziato dalle stime del Fondo Monetario Internazionale, l’Europa dovrebbe risultare la regione più fortemente penalizzata dal contesto attuale. Ciò è legato soprattutto alla minore capacità di reazione mostrata rispetto ad esempio agli USA.

Il Paese nordamericano ha messo a terra una combinazione di stimoli monetari e fiscali che, se non arrivano ad un vero e proprio ‘helicopter money’, ci si avvicinano molto. La manovra fiscale, pari a oltre il 7% del PIL del Paese, comporterà un aumento dell’indebitamento pubblico che sarà più che compensato dagli acquisti della Fed.

Quest’ultima, infatti, oltre ad aver tagliato i tassi di 150pb, con il suo programma di acquisti, ha già iniettato liquidità nel sistema per $2’500 miliardi (quasi altri $2’000 miliardi sono previsti per fine anno) che stimiamo abbiamo effetti equivalenti ad altri 250pb di tagli (quindi è come se avesse ridotto i tassi del  4%).

La Fed in questo modo comprerà più debito di quanto verrà emesso per finanziare la spesa fiscale. Di fatto, è stato costituito quell’ammortizzatore che farà sì che il reddito disponibile delle persone scenderà meno rispetto al PIL nazionale (-5.3% atteso per il 2020), come già osservato in occasione della grande crisi finanziaria del 2007-2009.

E la monetizzazione del debito eviterà un rialzo dei tassi di interesse che avrebbe ripercussioni negative sugli investimenti privati (effetto spiazzamento).

Confrontando questi numeri con quanto fatto in Europa, spesa fiscale di poco superiore al 3% del PIL e QE da circa €1’200 miliardi (senza tagli dei tassi, visto che per il blocco a moneta unica questi si trovavano già in territorio negativo allo scoppio della crisi), si intuisce la diversa entità della reazione di politica economica nelle due regioni.

Se ne sono accorti anche i mercati finanziari che, non a caso, stanno lasciando indietro i listini europei rispetto a quelli statunitensi.

Con questo non vogliamo dire che l’intervento delle istituzioni del Vecchio Continente sia irrisorio, anzi è superiore a quello utilizzato per contenere la crisi nel biennio tra il 2007 e il 2009. Tuttavia, anche per la natura intrinseca dell’ordinamento comunitario, è stato, almeno per il momento, in gran parte delegato ai singoli Stati, liberati a tal fine dai vincoli del Patto di Stabilità.

Chiaramente, questo ha voluto dire rinunciare, in questa prima fase, ad una risposta unitaria, dando il via libera a manovre nazionali in ordine sparso, ognuna calibrata sullo spazio di manovra fiscale a disposizione di ciascun Paese. Si è venuta a creare, di conseguenza, un’asimmetria nelle misure adottate, per cui i Paesi con una minore flessibilità di bilancio sono proprio quelli più duramente colpiti dalla pandemia, quelli del Sud Europa.

Per questo motivo, nell’attesa di un dispiegamento di un reale pacchetto di stimoli monetari comunitari, giocherà un ruolo ancora più fondamentale la Banca Centrale Europea, che avrà il compito prioritario di contenere il costo del debito pubblico della regione, allontanando nel tempo le questioni circa la sua sostenibilità.

A tal fine, la BCE ha già chiarito di avere ampia flessibilità nell’interpretare i vincoli di intervento per Paese e per emissione (cosa peraltro già messa in pratica). Tale impegno verosimilmente si sostanzierà innanzitutto in un ampliamento della portata e in un allungamento della scadenza del suo programma di acquisti PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme).

In aggiunta, potrebbero venire allentate ulteriormente le limitazioni negli acquisti date dal meccanismo della capital key, già momentaneamente accantonato, una soluzione che rappresenterebbe, di fatto, un surrogato dell’OMT (gli acquisti senza limiti dei Titoli di Stato a 1-3 anni di scadenza di un Paese che ricorre al MES).

Quest’ultimo, rimane lo strumento di ultima istanza, per il quale condizione necessaria (ma probabilmente non sufficiente) sarebbe il ricorso alla nuova linea di credito del MES – la Pandemic Crisis Facility (PCF). La combinazione del PCF del MES con l’OMT (forse con un monitoraggio fiscale ad hoc) sarà utile in caso di grave crisi specifica di un Paese.

Nel frattempo, arriveranno infine le altre misure ‘centralizzate’, alcune a breve, altre nel 2021.

Tre di queste, oltre al MES già discusso, BEI e SURE, sono state già ratificate e verranno implementate a partire già da giugno. Complessivamente, rappresentano stimoli superiori ai 500 miliardi di euro, ipotizzando che vi facciano ricorso tutti i Paesi membri (anche se, realisticamente, Paesi come la Germania che possono finanziarsi a tassi più convenienti non attingeranno a tali risorse).

Di ben altra portata è il cosiddetto Recovery Fund. Facendo leva sul Bilancio Europeo, il Fondo per la Ricostruzione potrebbe arrivare, infatti, a liberare risorse per €2’000 miliardi. Le tempistiche per la sua implementazione, tuttavia, sono piuttosto lunghe.

In primis, perché manca ancora un accordo di massima sulla forma che dovrà assumere. Il nodo cruciale riguarda la formula con cui verranno erogati i finanziamenti e, in particolare, se almeno in parte verranno concessi come contributi a fondo perduto. Da questo punto di vista, il 6 maggio la Commissione Europea presenterà una proposta formale e si potrebbe arrivare quindi in tempi brevi a decisivi sviluppi positivi.

Anche una volta definito nei suoi dettagli operativi, tuttavia, il processo di approvazione degli strumenti legati al Bilancio Europeo, come il Recovery Fund, coinvolge i leader politici dei singoli Stati, il Parlamento Europeo e i Parlamenti nazionali. Un processo sicuramente molto democratico, ma altrettanto lungo, al punto che l’attivazione del Fondo rischia di slittare all’inizio del 2021, un ritardo che potrebbe risultare inopportuno se nel frattempo la Fase 2 si sarà dimostrata un esperimento intermittente.

È, infatti, prevista la possibilità di finanziamenti ‘ponte’. Eventuali ritardi nelle misure comunitarie richiederanno una maggiore presenza della BCE che resta il principale ‘game in town’ per assicurare buone condizioni finanziarie nell’eurozona.

Fonte: AdvisorWorld.it

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