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Edmond de Rothschild AM: Nuovi paradigmi per nuove opportunità

Edmond de Rothschild AM: Dopo un anno straordinario per i mercati nel 2019, l’idea di rendimenti positivi, e talvolta anche a doppia cifra, per gli asset di rischio nel corso del 2020 non rappresentava di certo lo scenario più probabile.

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Commento a cura di Benjamin Melman, Global CIO Asset Management, e Jean-Philippe Desmartin, Head of Responsible Investment di Edmond de Rothschild AM


    Le Banche centrali continueranno a garantire un supporto forte;

    Gli investitori sono ottimisti, ma non sovra-esposti;

    La ripresa dovrebbe innescare un rimbalzo

Eppure è proprio quello che è successo, anche in un anno che ha subito un grave shock economico e due ondate di pandemia, con la speranza che un vaccino possa porre fine alla crisi sanitaria nella seconda metà del 2021. Nonostante le attuali vertigini del mercato, ci aspettiamo che gli asset di rischio possano continuare a crescere, almeno guardando alla prima parte del 2021.

Il mercato nelle mani delle banche centrali

Il crollo dei mercati nel quarto trimestre del 2018 era stato innescato dalla normalizzazione della politica monetaria e dal ritiro di liquidità da parte delle Banche centrali. Il rimbalzo nel 2019 è iniziato di fatto non appena Powell ha deciso di porre un freno alla stretta monetaria e ha preso velocità quando la Fed ha iniettato nuova liquidità. Il crollo del mercato si è bruscamente concluso il 24 marzo, quando la Fed ha annunciato l’avvio di una politica monetaria ultra-espansionistica. In pochi mesi, i bilanci delle principali Banche centrali hanno subito un’impennata, così come negli anni di quantitative easing successivi al fallimento di Lehman Brothers. L’impatto sui mercati è stato imponente.

Tutti i premi del mercato obbligazionario si sono compressi, con i rendimenti del decennale tedesco scesi da -0,2% a -0,55% e quello del Treasury dall’1,9% allo 0,95%. Gli spread delle società statunitensi con rating BBB sono riusciti a restringersi, chiudendo l’anno all’1,13% e scendendo al di sotto dei limiti toccati precedentemente. Anche le valutazioni dell’S&P500 sono tornate ai massimi storici, chiudendo il 2020 quasi al 15% in più. L’aumento della monetizzazione ha inciso anche sul mercato dell’oro (che ha guadagnato il 23% nel corso dell’anno) e sul Bitcoin, che è salito di oltre il 220%.

Le Banche centrali si sono già impegnate a fornire maggiore sostegno anche nel 2021. La Fed continuerà ad ampliare il proprio bilancio e manterrà acquisti mensili per 120 miliardi di dollari in titoli del Tesoro e MBS fino a quando non saranno stati compiuti progressi sostanziali per quanto riguarda il ritorno la piena occupazione e l’inflazione non raggiungerà i livelli previsti. La situazione in Europa non è diversa. Non si prevede una battuta d’arresto da parte della BCE nel suo programma di espansione del bilancio prima di marzo 2022. Questo nuovo atteggiamento riflette un cambiamento filosofico, ma anche una necessità: le Banche centrali non vogliono più rischiare di far crollare le aspettative di inflazione. Si affidano a modelli che utilizzano la curva di Phillips, un concetto che negli ultimi anni è stato decisamente messo in discussione.

Allo stesso tempo, un’emissione senza precedenti registrata nei principali Paesi, in particolare negli Stati Uniti, ha portato le Banche centrali ad intervenire nel finanziamento del mercato obbligazionario per fermare una riduzione della liquidità potenzialmente in grado di impattare negativamente sulla ripresa. È anche probabile che lo sfortunato precedente del 2018 porti le Banche centrali a tornare a una normalizzazione della loro stessa politica in modo molto più graduale di prima. Di conseguenza, la politica monetaria continuerà a fornire sostegno ai mercati, anche se in misura minore. L’espansione dei bilanci rimarrà forte, ma rallenterà notevolmente rispetto a un 2020 eccezionale. Anche se un eventuale cambiamento di rotta è altamente improbabile, dovremo tenerne sotto controllo gli sviluppi.

Anche i governi hanno cambiato approccio. Sia gli Stati Uniti che la Germania hanno lanciato pacchetti di stimolo senza precedenti, a rischio di mettere tra parentesi l’obiettivo del pareggio del bilancio per tutto il tempo necessario. L’Unione Europea ha elaborato un proprio programma di stimolo utilizzando un’entità sovraeuropea per l’emissione di debito. Pragmatismo è più che mai la parola d’ordine. Per il momento, la politica fiscale nel 2021 sembra essere meno espansiva, ma non si possono escludere nuove misure per stabilizzare la ripresa.

UNA VENTATA DI OTTIMISMO

I sondaggi si orientano su un ottimismo di fondo da parte degli investitori. Tuttavia, questo ottimismo non trova risconto nella costruzione di portafoglio – l’esposizione degli investitori ai rischi di mercato non è particolarmente al di sopra della media – né nelle valutazioni di asset spiccatamente ciclici, anche se gli investitori stanno gradualmente tornando ad essere ciclici da quando Pfizer ha presentato il suo vaccino. Fino a quando l’ottimismo sarà limitato al sentiment e non si rifletterà ancora in termini di prezzi, crediamo che l’avvicinarsi della ripresa porterà con sé un rimbalzo del mercato.

Dal nostro punto di vista, stiamo sovrappesando il mondo azionario cercando il giusto equilibrio tra growth e value e tra le differenti aree geografiche. Abbiamo una leggera preferenza per l’Asia: la ripresa della Cina è ben avviata e sembra sostenibile e Paesi come Giappone, Corea del Sud e Taiwan sembrano avere l’epidemia sotto controllo, mentre stanno spingendo sull’acceleratore in termini di valutazioni interessanti e politiche fiscali favorevoli alla crescita.  Gli investitori hanno naturalmente il diritto di mantenere i titoli growth, data l’abbondante liquidità di oggi e la probabilità che i tassi di interesse rimangano bassi. Tuttavia, con una ripresa potenzialmente vigorosa che sta prendendo forma, riteniamo che possano correre il rischio di una sottoesposizione a titoli ciclici e value.

Tra i temi d’investimento che riteniamo più interessanti ci sono la Big Data Revolution e l’assistenza sanitaria, entrambi temi di crescita strutturale. Inoltre, il cambiamento in termini di politica negli Stati Uniti, insieme al palese ritardo dei firmatari dell’Accordo di Parigi, non può che rafforzare l’outlook di quei nomi che hanno un’esposizione diretta o indiretta al tema della transizione energetica. Crediamo che anche gli investimenti nel capitale umano svolgeranno un ruolo chiave nei prossimi anni. Le aziende dovranno promuovere un maggiore coinvolgimento degli stakeholder in modo da ottenere rendimenti resilienti nel lungo termine.

Lato debito, laddove i rendimenti sono diminuiti a causa del crollo dei tassi d’interesse e della riduzione degli spread, preferiamo i financial bond. I loro spread si sono ridotti meno delle obbligazioni societarie, ma hanno tassi di default pari a zero e dovrebbero continuare su questa strada. D’altro canto, un aumento dei default delle obbligazioni societarie sembra inevitabile. Preferiamo anche le obbligazioni dei Paesi emergenti. Offrono rendimenti relativamente più elevati e quindi beneficeranno del continuo slancio dei rendimenti, una traiettoria supportata dalle Banche centrali dei paesi sviluppati.

LA CACCIA ALLA CONVESSITÀ

I mercati sono generalmente piuttosto costosi e lo rimarranno fino a quando le Banche centrali non cambieranno direzione o uno shock economico o un cosiddetto cigno nero sconvolgerà lo status quo. Come possiamo limitare il rischio di portafoglio? I rendimenti delle obbligazioni con un’esposizione long sul debito sovrano di più alta qualità sono così bassi che è probabile che qualsiasi rally innescato da uno shock di mercato sia limitato. Possiamo persino immaginare scenari di rischio nel 2021 in cui una carenza di acquirenti di titoli di Stato o un drastico aumento delle aspettative di inflazione potrebbero innescare un ampio declino del mercato.

La questione del ruolo che i titoli di Stato dovrebbero svolgere nei portafogli nel 2021 è difficile in quanto un portafoglio tradizionalmente “diversificato” è diventato molto meno diversificato. Ha quindi senso prendere in considerazione asset come le obbligazioni convertibili e azioni con copertura di opzioni che offrono una certa convessità e/o protezione dagli shock di mercato. Il dollaro, un must, guadagnerebbe se i mercati dovessero scendere. Questo è il motivo per cui abbiamo mantenuto l’esposizione al biglietto verde nei nostri portafogli. In ogni caso, non condividiamo la view del  consensus che si attesta su una fase di flessione per la divisa statunitense.

L’INVESTIMENTO RESPONSABILE È ORA AL CENTRO DELL’ATTENZIONE

  • I forti flussi dovrebbero continuare nel 2021

I flussi nei fondi di investimento responsabile sono aumentati nel 2020. Ci aspettiamo che questo slancio continui e diventi ancora più marcato quest’anno. Lungi dal sacrificare la performance in onore di preoccupazioni di natura etica, l’investimento responsabile concilia effettivamente entrambi i fronti. Aiuta a limitare il rischio e la volatilità, entrambi particolarmente elevati nell’attuale contesto travagliato, e offre senza dubbio opportunità di rendimenti interessanti. Gli investitori stanno attraversando un periodo di cambiamento radicale che probabilmente stimolerà l’interesse per l’universo SRI.

Analogamente ad altre gravi crisi, come quella dei subprime del 2008, l’epidemia ci ricorda tempestivamente che abbiamo urgente bisogno di affrontare le questioni di sostenibilità ESG. Dobbiamo affrontare i rischi finanziari derivanti da questi problemi, pur riconoscendo che creano anche opportunità. L’integrazione dei criteri ESG aiuta a orientare gli investimenti verso aziende con modelli e soluzioni economiche sostenibili. Allo stesso tempo, i gestori di fondi si stanno adattando a un panorama normativo in rapida evoluzione, caratterizzato da tanti vincoli quante nuove opportunità. La pressione normativa non si allenterà presto e farà leva sugli sforzi per aiutare l’emergere di forme credibili di finanza sostenibile.

  • La crisi del Covid-19 ha riposizionato le questioni sociali come preoccupazione centrale

L’emergere e la diffusione della pandemia sono state accompagnate dall’erosione della biodiversità e dalle cattive condizioni sanitarie. La crisi ha generato numerose incertezze e sfide come la significativa perdita di posti di lavoro e l’acuirsi delle disuguaglianze. Ha riorientato l’attenzione su questioni sociali come l’assistenza sanitaria pubblica/privata, le catene di fornitura e le disuguaglianze, ma anche le risorse umane. E ha avuto molte conseguenze economiche e strutturali: protezione dei lavoratori, lavoro da remoto, formazione continua (nella digitalizzazione, ad esempio), perdita di posti di lavoro, maggiori rischi di conflitti sociali e misure per accompagnare i programmi di riorganizzazione e ristrutturazione. Saranno essenziali sforzi per intensificare il dialogo sociale.

  • Le risorse umane sono una caratteristica fondamentale della nostra analisi ESG proprietaria

La gestione delle risorse umane è ancora una sfida cruciale per gli investitori responsabili. L’istruzione e la formazione sono fondamentali in quanto la maggior parte dei posti di lavoro disponibili dopo il 2030 non sono ancora stati creati. La maggior parte delle migliori pratiche oggi, come la protezione dei salari, l’efficienza dei programmi sanitari per i dipendenti e il rispetto per i fornitori, fungono da indicazioni sulla traiettoria futura di un’azienda. Il Covid-19 ha probabilmente rafforzato il modo in cui gli investitori valutano aree come la corporate governance (soprattutto per quanto riguarda il pagamento dei dividendi), la condivisione delle imposte e l’inclusione sistematica dei criteri ESG nel decidere la remunerazione del senior management. I temi della sostenibilità sono stati al centro dell’attenzione durante tutta la crisi e sono il modo migliore per superarla.

Fonte: AdvisorWorld.it

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